化解債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)頂層思路

　　截至2015年底，中國(guó)總體債務(wù)杠桿率大致在200%-300%之間，其中，非金融企業(yè)部門債務(wù)率高達(dá)170.8%。表面上看，我國(guó)政府債務(wù)似乎仍在合理范圍內(nèi)，但一些地方政府為規(guī)避考核，債務(wù)被轉(zhuǎn)移、截留和瞞報(bào)的不在少數(shù)。近兩年，中央政府允許對(duì)地方政府存量債務(wù)進(jìn)行處理，使違約債務(wù)延期，大大延緩了地方政府債務(wù)危機(jī)。但這并沒(méi)有從根本上解決問(wèn)題。新一輪政府債務(wù)高潮或?qū)⒌絹?lái)。在這個(gè)節(jié)骨眼上，四部委聯(lián)合發(fā)話，發(fā)表化解債務(wù)的總體思路，統(tǒng)一解決債務(wù)機(jī)構(gòu)的設(shè)立已臨近。

　　中國(guó)債務(wù)問(wèn)題一直為外界關(guān)注，隨著企業(yè)債務(wù)違約案例增多、經(jīng)濟(jì)增速下行，債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)加劇的擔(dān)憂漸多。

　　不到10天時(shí)間，國(guó)新辦第二次就中國(guó)債務(wù)問(wèn)題舉行吹風(fēng)會(huì)，發(fā)改委、財(cái)政部、央行、銀監(jiān)會(huì)、銀行交易商協(xié)會(huì)五個(gè)部門相關(guān)負(fù)責(zé)人列席。上次發(fā)布會(huì)透露消息，未來(lái)可能有統(tǒng)一的機(jī)構(gòu)來(lái)統(tǒng)籌解決中國(guó)債務(wù)問(wèn)題。發(fā)改委官員這次回應(yīng)表示，目前實(shí)際有十幾個(gè)部門在共同應(yīng)對(duì)債務(wù)問(wèn)題，至于將來(lái)以什么機(jī)制，將按黨中央國(guó)務(wù)院統(tǒng)一部署來(lái)研究。

　　此次發(fā)布會(huì)首次透露了國(guó)務(wù)院對(duì)于化解債務(wù)問(wèn)題的總體思路，而且將堅(jiān)持市場(chǎng)化、法制化路徑降杠桿。相關(guān)官員表示，政府不會(huì)兜底損失，債轉(zhuǎn)股也將按市場(chǎng)化方式進(jìn)行，具體操作完全不同于1999年政策性債轉(zhuǎn)股。

　　此前，居民可適度加杠桿，外界紛紛猜測(cè)這是鼓勵(lì)居民買房的信號(hào)。相關(guān)官員表示，居民加杠桿方法很多，如國(guó)企混改，可將部分股權(quán)轉(zhuǎn)移給個(gè)人；通過(guò)資產(chǎn)執(zhí)行票據(jù)、混合所有制改革，收益連接票據(jù)等金融手段，轉(zhuǎn)給居民等。

　　債務(wù)處理統(tǒng)一機(jī)構(gòu)臨近

　　6月15日，社科院學(xué)部委員、國(guó)家金融與發(fā)展實(shí)驗(yàn)室理事長(zhǎng)李揚(yáng)在國(guó)新辦發(fā)布會(huì)上透露，中央層面正在考慮建立統(tǒng)一的機(jī)構(gòu)來(lái)解決中國(guó)債務(wù)問(wèn)題。

　　6月23日，發(fā)改委財(cái)政金融司副司長(zhǎng)孫學(xué)工表示，債務(wù)問(wèn)題涉及面比較廣，有企業(yè)債務(wù)、政府債務(wù)、居民債務(wù)，確實(shí)需要多部門協(xié)作。包括今天出席的四個(gè)部門，實(shí)際上有十幾個(gè)部門在共同工作做這個(gè)事情。將來(lái)是以什么樣的機(jī)制，將按照黨中央國(guó)務(wù)院統(tǒng)一部署進(jìn)一步研究。

　　孫學(xué)工介紹，關(guān)于中國(guó)總體債務(wù)規(guī)模有不同的估計(jì)，杠桿率大致在200%-300%之間。如果做國(guó)際比較，中國(guó)總體債務(wù)規(guī)模和杠桿率并不算高，在主要經(jīng)濟(jì)體當(dāng)中屬于中等水平，主要發(fā)達(dá)國(guó)家經(jīng)濟(jì)體總體債務(wù)規(guī)模和杠桿率比中國(guó)高。

　　具體而言，2015年中國(guó)政府債務(wù)杠桿率為39.4%，加上或有債務(wù)上升到41.5%，低于歐盟60%的預(yù)警線。中國(guó)住戶部門杠桿率水平較低，社科院數(shù)據(jù)顯示，2015年末中國(guó)住戶杠桿率在40%左右，同期美國(guó)為79.2%，德國(guó)為53.6%，主要發(fā)達(dá)經(jīng)濟(jì)體平均為75.2%，都高于中國(guó)水平。非金融企業(yè)債務(wù)為我國(guó)債務(wù)主體，也是近年我國(guó)杠桿率快速上升的主要推動(dòng)因素。截至2015年底，社科院數(shù)據(jù)為131%，若將部分融資平臺(tái)債務(wù)統(tǒng)計(jì)進(jìn)去，則上升156%，而BIS（國(guó)際清算銀行）數(shù)據(jù)為170.8%。

　　BIS測(cè)算，截止到2015年底，中國(guó)總體債務(wù)率為254.8%，相較2008年杠桿率翻番。至于為何跟中國(guó)國(guó)內(nèi)數(shù)據(jù)出入較大，相關(guān)官員表示是口徑計(jì)算上有差異。

　　央行統(tǒng)計(jì)調(diào)查司副司長(zhǎng)阮健弘表示，BIS未能把企業(yè)部門內(nèi)部的債務(wù)軋差掉，所以數(shù)據(jù)偏大。不少機(jī)構(gòu)在估算債務(wù)規(guī)模時(shí)，不同統(tǒng)計(jì)指標(biāo)間會(huì)有交叉。分部門統(tǒng)計(jì)債務(wù)，部門內(nèi)部發(fā)生的債務(wù)從國(guó)民經(jīng)濟(jì)核算的角度來(lái)說(shuō)，是要把它軋差掉。比如個(gè)人之間發(fā)生的借債，不統(tǒng)計(jì)在住戶部門債務(wù)里；同樣，企業(yè)經(jīng)營(yíng)過(guò)程中產(chǎn)生彼此的賒銷，也不在企業(yè)部門債務(wù)里的。OECD國(guó)家曾研究，這種并表和不并表產(chǎn)生的數(shù)據(jù)差別能達(dá)到15%-16%。

　　總體應(yīng)對(duì)方案出臺(tái)：居民可適度加杠桿

　　根據(jù)國(guó)新辦發(fā)布的資料顯示，國(guó)務(wù)院層面對(duì)于當(dāng)前債務(wù)問(wèn)題，認(rèn)為要綜合施策，具體而言給出了四條對(duì)策。這也是國(guó)務(wù)院首次直接對(duì)債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)防范和化解給出方案。

　　一是，宏觀上保持經(jīng)濟(jì)平穩(wěn)發(fā)展。二是，策略上有序漸進(jìn)去杠桿。三是，結(jié)構(gòu)上優(yōu)化杠桿分布降低企業(yè)杠桿。

　　根據(jù)我國(guó)債務(wù)杠桿分布情況，可優(yōu)化債務(wù)在政府、居民和企業(yè)之間的配置，政府和居民部門可適度加杠桿，幫助企業(yè)降低杠桿率。對(duì)于企業(yè)去杠桿也要區(qū)別對(duì)待，針對(duì)不同行業(yè)特點(diǎn)、債務(wù)期限結(jié)構(gòu)、在經(jīng)濟(jì)周期中的階段等，有扶有控，穩(wěn)妥有序開展去杠桿。

　　四是，治本之策是加快推進(jìn)供給側(cè)結(jié)構(gòu)性改革，多措并舉降低企業(yè)杠桿率。

　　居民可適度加杠桿，加上房貸不良率低、當(dāng)前房地產(chǎn)去庫(kù)存等現(xiàn)實(shí)，曾在今年2月末引發(fā)熱烈討論，外界多解讀為政府在支持鼓勵(lì)居民買房。

　　中國(guó)銀行間市場(chǎng)交易商協(xié)會(huì)秘書長(zhǎng)助理包香明表示，居民加杠桿的手段很多。比如，國(guó)企混合所有制改革過(guò)程中，企業(yè)可發(fā)行股票，將股權(quán)結(jié)構(gòu)進(jìn)一步向職工、個(gè)人、管理層分散；金融機(jī)構(gòu)可將資產(chǎn)執(zhí)行票據(jù)、收益連接票據(jù)等，將企業(yè)部門未來(lái)可以形成穩(wěn)定現(xiàn)金流的部分轉(zhuǎn)讓給居民部門——這樣來(lái)實(shí)現(xiàn)轉(zhuǎn)換。

　　債轉(zhuǎn)股或設(shè)負(fù)面清單

　　發(fā)布會(huì)反復(fù)強(qiáng)調(diào)，此輪去杠桿，將遵循市場(chǎng)化、法制化原則。

　　孫學(xué)工指出，不會(huì)有政府兜底損失，“所以沒(méi)有唐僧肉讓大家來(lái)合謀”。市場(chǎng)化去杠桿，由市場(chǎng)化主體去爭(zhēng)取利益最大化，實(shí)現(xiàn)相互制約、相互監(jiān)督。

　　至于外界關(guān)心的債轉(zhuǎn)股，孫學(xué)工表示，債轉(zhuǎn)股本身還在研究階段，它只是整體降杠桿綜合性的措施之一，并沒(méi)有正式出臺(tái)。這次債轉(zhuǎn)股，一定是市場(chǎng)化、法治化的債轉(zhuǎn)股，將不同于1999年政策性債轉(zhuǎn)股。

　　具體而言，債轉(zhuǎn)股的對(duì)象企業(yè)完全應(yīng)該由市場(chǎng)主體自己選擇，不像上次是政府指定債轉(zhuǎn)股企業(yè)的范圍；這次債權(quán)轉(zhuǎn)讓的價(jià)格應(yīng)該完全由市場(chǎng)主體基于真實(shí)價(jià)值自己協(xié)商處理，對(duì)債權(quán)和股權(quán)進(jìn)行市場(chǎng)化定價(jià)，并且股權(quán)市場(chǎng)化推出，不像上次金融資產(chǎn)管理公司是按照賬面價(jià)值接收壞賬，沒(méi)有對(duì)損失的資產(chǎn)作打折處理。

　　孫學(xué)工還表示，對(duì)債轉(zhuǎn)股對(duì)象企業(yè)設(shè)立一些紅線或者負(fù)面清單，對(duì)于僵尸企業(yè)、有失信記錄的企業(yè)、不符合國(guó)家產(chǎn)業(yè)政策的企業(yè)，嚴(yán)禁列入到債轉(zhuǎn)股的對(duì)象，這是非常明確的。